Nowy rating Grecjii

Codziennie się czegoś uczymy. Ja wczoraj dowiedziałem się, że S&P ma kategorię ratingu SD – Selective Default. Do tej pory myślałem, że po ratingu C zawsze występuje D. Aż musiałem ściągnąć raz jeszcze metodologię ratingów. Jak się możecie domyśleć, zdziwienia nie było – o kategorii SD w oficjalnych dokumentach S&P ani słowa.

LONDON (Standard & Poor’s) Feb. 27, 2012–Standard & Poor’s Ratings Services said today that it has lowered its ‚CC’ long-term and ‚C’ short-term sovereign credit ratings on the Hellenic Republic (Greece) to ‚SD’ (selective default).

W uzasadnieniu coś czego moje szare komórki nie mogą zrozumieć

We lowered our sovereign credit ratings on Greece to ‚SD’ following the Greek government’s retroactive insertion of collective action clauses (CACs) in the documentation of certain series of its sovereign debt on Feb. 23, 2012. The effect of a CAC is to bind all bondholders of a particular series to amended bond payment terms in the event that a predefined quorum of creditors has agreed to do so. In our opinion, Greece’s retroactive insertion of CACs materially changes the original terms of the affected debt and constitutes the launch of what we consider to be a distressed debt restructuring. Under our criteria, either condition is grounds for us to lower our sovereign credit rating on Greece to ‚SD’ and our ratings on the affected debt issues to ‚D’.

23 lutego 2012 roku rząd Grecji zmienił retrospektywnie (z datą wsteczną – SIC!) dokumentację niektórych serii obligacji, wstawiając klauzule zbiorowego działania (CAC). Skutkiem jest zobligowanie wierzycieli do akceptacji większościowych decyzji na zebraniach obligatariuszy – coś, co jest chyba niezgodne z greckim i z międzynarodowym prawem upadłościowym.

rozporządzenie Rady (WE) nr 1346/2000 z 29 maja 2000 r. w sprawie postępowania upadłościowego

S&P uznało to działanie greckiego rządu za restrukturyzację zadłużenia. Nadało więc rating D obligacjom podlegającym restrukturyzacji. Ponieważ nie dotyczy to wszystkich długów Grecji, powstała nowa kategoria SD. Nikt nadal nie wie, czy taki rating uruchomi CDS-y i CDC, a tu przecież tkwi sedno obecnego kryzysu.

Analitycy równo podzieleni – nie wiedzą! Każdy usiłuje interpretować sytuację na swój sposób i szuka wsparcia u innych.

Jeden z traderów zapytany o prognozy dla euro powiedział – „nie kupuj tego czego nie rozumiesz. Ja nie rozumiem sytuacji Grecji, więc sprzedaję euro”. Przypomniało mi to „Grubego Toniego” z „Czarnego Łabędzia” Taleba. W prostocie jest chyba największa mądrość.

W uzasadnieniu obniżki ratingu dla Grecji S&P powołuje się na dwa wcześniejsze raporty:

• „Retroactive Application Of Collective Action Clauses Would Constitute A Selective Default By Greece” z 10 lutego 2012
• „Rating Implications Of Exchange Offers And Similar Restructurings, Update” z 12 maja 2009

Wedle przyjętych definicji, jednostronne wypowiedzenie bądź zmiana warunków umowy stanowi naruszenie umowy:

Under our criteria, the definition of restructuring includes exchange offers featuring the issuance of new debt with less-favorable terms than those of the original issue without what we view to be adequate offsetting compensation. Such less-favorable terms could include a reduced principal amount, extended maturities, a lower coupon, a different payment currency, different legal characteristics that affect debt service, or effective subordination.

Retrospektywne wprowadzenie klauzul CAC to przecież naruszenie warunków umowy – jeśli wierzyciele ubezpieczyli się od takiej ewentualności sprzedając CDS-y, to powinny się one teraz automatycznie uruchomić. S&P zastrzega się, że przecież 12 marca 2012 podmiotowe obligacje zostaną wymienione na inne i wtedy naruszenia prawdopodobnie nie będzie. Politycy naciskają na wierzycieli, wierzyciele nie chcą podpaść politykom i jak na razie funkcjonujemy w stanie limbo. Naruszenie umowy „chyba jest”, ale jeśli nikt o tym głośno nie powie, to „może wkrótce nie będzie”.

S&P dodaje, że jeśli po 12 marca 2012 roku nikt nie zacznie krzyczeć, to rozważą podniesienie ratingu dla Grecji do CCC. Jeśli jednak krzyk się podniesie, to wtedy S&P uzna Grecję za prawdziwego bankruta.

S&P pozostawił jedynie rating AAA dla Grecji w kategorii T&C – tak jak dla pozostałych krajów strefy euro. Zastrzega się jednak, że jeśli Grecja powróci do lokalnej waluty, to i ten rating ulegnie gruntownemu pogorszeniu:

If Greece were to withdraw from eurozone membership (which is not our base-case assumption) and introduce a new local currency, we would reevaluate our T&C assessment on Greece to reflect our view of the likelihood of the Greek sovereign and its central bank restricting nonsovereign access to foreign exchange needed for debt service. Contrary to the current case, in this scenario, the euro would be a foreign currency, and the Bank of Greece would no longer be part of the European System of Central Banks. As a result, under our criteria, the T&C assessment can be at most three notches above the foreign-currency sovereign credit rating.

Ten cytat brzmi już dla Grecji naprawdę groźnie. Jeśli Grecja wyjdzie ze strefy Euro (albo jeśli zostanie z niej usunięta), to wtedy będzie prawdziwym bankrutem.